余承东：整其中国汽车工业在学习M9，全新M9要让他们永远追不上

4 月 23 日盘后，英特尔涨了 20%，股价迫近 $80，创下互联网泡沫以来的新高。但这个涨幅自己，着实比财报数字更值得思索。在此之前，华尔街 34 位跟踪英特尔的剖析师中，有 24 位给的是 Hold，平均目的价 55.33。而那时间英特尔的股价已经在 66 ——也就是说，大都机构的判断不但是守旧，是已经落在了现实后面。一份大幅超预期的季报，不但是让股价涨了，更是把这个落差袒露出来了。这一轮盘后的 20%，某种水平上是市场在替机构完成了一次迟到的定价修正。 周全超预期营收 136 亿，剖析师预期 124 亿，凌驾约 9.3%。调解后 EPS 0.29，预期 0.01。Q2 营收指引中点 143 亿，预期 131 亿。三项焦点指标所有大幅超预期，并且凌驾幅度不是边际性的，是系统性的——期权市场在宣布前押注的隐含波动幅度是 9.3%，现实涨了两倍多，这意味着连对冲机构也被打了个措手缺乏。指标 Q1 2026 现实 剖析师预期 Q1 2025 营收 $136 亿 $124 亿 $127 亿 调解后 EPS $0.29 $0.01 $0.18 非 GAAP 毛利率 41.0% ~39% 39.2% 数据中心与 AI $51 亿 — $42 亿 ( +22% ) 客户端盘算 $77 亿 — $76 亿 ( +1% ) Q2 营收指引（中点） $143 亿 $131 亿 — GAAP 口径下净亏损 37 亿，非 GAAP 与 GAAP 之间约 40 亿的差别，来自股权激励、折旧及重组用度。这些是英特尔代工转型正在遭受的真实本钱，不是会计噪音，但对市场来说也不是新信息——剖析师早已将其折价在内。 24 家 Hold 机构在等什么Hold 共识背后，着实并不主要是估值问题。在已往两年英特尔一连失去制程领先职位、市场份额被 AMD 蚕食的历程中，华尔街对这家公司最深的疑虑是执行力：Lip-Bu Tan 讲的故事听起来不错，但英特尔已经讲过太多次 " 这次真的会好 " 了。以是即便 AI 代理的需求逻辑清晰、CPU 在推理层的价值重估故事建设，大都机构照旧在等一个详细的证实，而不是押注在叙事上。这份财报给出的，正是这个证实——以条约的形式。英特尔宣布将为马斯克旗下 Terafab 工厂制造芯片，客户包括 SpaceX、xAI 和 Tesla；统一天，与谷歌签署多年合约，Xeon CPU 将为 Google Cloud 的 AI 推理和其他事情负载提供算力。这两笔条约在季报宣布的统一天宣布，不是巧合的时机安排，而是管理层在用白纸黑字告诉市场：我们说的需求不但是趋势判断，是已经锁单的收入。Q2 指引的底气也来自这里—— 138 亿到 148 亿，中点比共识横跨 $12 亿，这是订单已在手的允许。 数据中心的逻辑变了数据中心与 AI 营业营收 $51 亿，同比增添 22%，谋划利润率 31%。在 2023 年之前，这个部分被以为是 NVIDIA 碾压后的残局，但 AI 代理架构的大规模安排改变了需求结构。大模子训练用 GPU，但推理——尤其是面向企业的、延迟敏感的、中等规模的推理事情负载——对 CPU 的需求被严重低估了。云厂商在 GPU 资源竞争白热化的同时，最先大宗采购服务器 CPU 来处置惩罚这部分使命，而英特尔的 Xeon 是现在这个场景里供应最有包管的选项。Lip-Bu Tan 在电话会上提到，多家客户正 " 起劲评估 " 下一代 18A 制程，这个语言的分量——不是 " 有兴趣 "，而是 " 起劲评估 " ——批注代工营业的商业化正在从意向阶段走向实质阶段。相比之下，客户端盘算营业营收 $77 亿，同比增添 1%。PC 端的 "AI PC" 看法已经讲了两年，英特尔也宣布了 Core Ultra 系列，但这个换机周期还没有带来真正的需求拉动。这部分营业孝顺了公司凌驾一半的收入，却险些没有增添——是这份财报里最不性感的部分，也是最真实的危害之一。一旦数据中心的 AI 需求周期泛起波动，CCG 险些没有缓冲能力。 代工：尚有多长的路Intel Foundry Services 营收 54 亿，同比增添 1654 亿，同比增添 1624 亿，只比上一季度收窄了 $7200 万。这个收窄的速率，在投行剖析师的报告里通常被形貌为 " 希望切合预期 "，但换算一下——按这个节奏，IFS 要走到盈亏平衡，需要的时间以年计，而不是季度。BNP Paribas 在财报前升级评级的焦点理由之一，正是对 14A 节点（18A 的后续节点）更乐观的数据评估——若是 18A 量产顺遂，14A 的客户吸引力将进一步提升。但这条路上的每一个里程碑，都是 Hold 机构张望的理由，也是真正的多头必需一连验证的工具。 接下来的连锁反应24 家 Hold 机构现在面临的处境有点尴尬。平均目的价 55.33，股价盘后触及 55.33，股价盘后触及 80，这个缺口已经无法用 " 坚持审慎 " 来维持——当股价凌驾目的价凌驾 40%，剖析师要么修正判断，要么认可自己跟丢了。历史上每当泛起这种集中性的机构滞后定价，后续的批量目的价上调自己也会成为行情的一个助推器：每一次宣布新的研报，都是一次有媒体报道的看多信号。HSBC 在财报前已经给出了 $95 的 Street-high 目的价，若是接下来有更多机构陆续跟进上调，这个数字可能成为市场的新锚点。两件事的希望值得一连跟踪。一是 18A 制程从 " 起劲评估 " 到 " 条约签署 " 再到 " 规模量产 " 的节奏——这条时间线上的每一个详细希望，都会直接影响 IFS 亏损的收窄速率，也会影响英特尔对外部客户的代工吸引力。二是那 24 家 Hold 机构的重新定位，不是由于它们的判断决议股价走向，而是由于它们的整体调解会提供一个可视察的信号——当机构共识从 "Hold 为主 " 转向 "Buy 为主 "，通常意味着市场对一家公司的定性已经爆发了根天性的转变。这份财报改变的，不是英特尔的季度体现，而是这个问题自己。已往两年，各人一直在问的是 " 英特尔能不可活下去 "；这份财报之后，这个问题基本上有了谜底，新的问题酿成了——能活到多好，以及多快。